사건연구(event study) 방법론을 이용한 정상주가 산정 : 테마주 종목을 대상으로 :테마주 종목을 대상으로

우민철; 김명애

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자료유형: 학술저널

저자정보: 우민철 (한국거래소) 김명애 (건국대학교)

저널정보: 한국증권법학회 증권법연구 증권법 연구 제15권 제3호

발행연도: 2014.12

수록면: 353 - 375 (23page)

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시장 전반에 영향을 미치는 요인이 아닌 유상증자, 합병, 대규모 투자의사결정 등 특정 기업에 고유하게 발생한 사건(firm-specific event)이 해당 기업의 주가에 미치는 영향을 연구할 때 사건연구(event study) 방법이 널리 이용된다. 연구 측면에서만이 아니라 대표적인 불공정거래행위인 시세조종 또는 허위공시 등의 기업 고유사건으로 인해 투자자가 손실을 입어 손해규모를 산정할 때도 사건연구 방법론을 적용한다. 구체적으로, 불공정행위가 없었다면 형성되었을 정상주가와 실제주가간 차이를 초과수익으로 간주하고 이에 근거하여 피해 금액을 산정한다.
따라서 분석하고자 하는 사건(불공정거래)을 제외한 다른 변수들이 주가에 미치는 영향을 통제하는 것이 매우 중요하다. 사건연구에서 정상주가를 추정하는 일반적인 모형들은 시장 전체에 영향을 주는 변수인 시장대표지수 및 해당 기업이 속한 업종을 대표하는 업종지수 등을 통제변수로 사용한다. 그러나 이른바 테마주라고 불리는 주식의 비정상수익률을 계산할 때, 테마주의 특성을 반영하지 않을 경우 정상주가 산정에 문제가 발생할 수 있다.
본 연구에서는 이에 대한 대안을 제시하기 위해서 테마주에 속한 다수의 주식들을 대상으로 한국거래소의 지수 산출방법을 준용한 테마주지수를 산출하고, 테마주 지수의 수익률을 사건연구의 시장모형(market model)에 반영한다. 그 결과, 정상주가에 테마주 특성이 반영되기 때문에 테마주 특성의 영향을 배제한 비정상수익률을 계산하는 것이 가능하다. 회귀모형의 설명력 측면에서는, 테마주지수 수익률을 반영하여 정상주가를 추정하는 본 연구의 회귀모형들이 기존 방식에 의한 모형보다 더 높은 설명력을 보인다. 따라서 테마주에 속하는 주식에 대해서 시세조종 등 불공정거래행위가 발생했을 때에는 테마주지수 수익률을 반영한 회귀모형을 이용하는 것이 더 적절함을 확인하였다. 본 연구의 결과는 시세조종 및 허위공시 등의 불공정거래행위로 인해 투자자에게 피해가 발생한 상황에서 보다 합리적인 피해금액을 산정하는데 기여할 수 있을 것으로 기대한다.

In the case of unfair transactions such as price manipulation or false disclosure, the amount of damage to firm value due to the transactions is calculated as the difference between the actual stock price and the theoretical price that would prevail if those transactions were not carried out. Event study method is used to estimate the theoretical price, which is often called the normal price. This methodology has been widely used since Fama, Fisher, Jensen, and Roll(1976) first used it to test the efficient market hypothesis. Empirical studies examine the stock market’s response to various corporate decisions including stock offerings, merger and acquisitions, stock split, etc. to measure the effect of such events on firm value.
In an event study it is important to control the variables that affect the stock price other than the event. The return of the overall market index and/or the return of industry index are generally used as control variables. In the case of so-called theme stocks, however, an event study using this traditional market model often leads to excessive abnormal returns. The goal of our study is to suggest an alternative regression model for estimating the normal price of theme stocks.
We find that modified regression models including the index for theme stocks provide more reliable results than the traditional model does. We develop the index for theme stocks in accordance with the method used for other indexes of Korea Exchange, and add it to the market model as a new control variable. By doing so, we are able to exclude the price effect which is attributable to theme stocks from the actual stock price, and result in relieving the problems of exaggerated abnormal returns. We expect that the result of our study can contribute to improving the calculation of losses in firm value particularly when theme stocks are involved with unfair transactions.

#사건연구 #시장모형 #테마주 #시세조종 #Event Study #Market Model #Theme Stock #Manipulation

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우민철

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주요연구분야 사회과학 > 경영학 사회과학 > 법학

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김명애

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주요연구분야 사회과학 > 경영학 사회과학 > 법학

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